Bản chất kinh doanh – Yếu tố cần xem xét khi đầu tư, cho vay

Bài viết mở đầu cho blog về đầu tư giá trị (value investing) này tôi sẽ xoay quanh câu chuyện một dự án tái cấp vốn cho một công ty tôi tham gia trong 2 tháng qua. Do lý do nghề nghiệp, tôi sẽ chỉ đề cập gián tiếp thông tin liên quan trong bài viết này. Mục đích của bài viết là để khẳng định rõ hơn nhận định: Khi đầu tư vào một công ty, trước tiên hãy xem xét bản chất kinh doanh của công ty, cụ thể là ngành có tốt, hấp dẫn hay không trước tiên. Nếu bản chất kinh doanh không tốt, thì dù năng lực ban lãnh đạo có tài năng cũng khó mà xoay chuyển tình thế, và vì thế không nên đầu tư hay cho vay dài hạn.

armani-watches-ar2448-gents-silver-stainless-steel-watch-p25780-13573_zoom

Giả định đầu tư:

  • Một công ty sản xuất dây đeo đồng hồ ở Đức, có lịch sử hoạt động hơn 100 năm.
  • Công ty chuyên thực hiện các hợp đồng OEM dây đeo đồng hồ kim loại và dây da (bắt đầu vài năm trở lại đây) cho các hãng đồng hồ lớn trên thế giới.
  • Tình hình tài chính của công ty xấu đi kể từ năm 2008, do khủng hoảng tài chính toàn cầu làm cho nhu cầu sử dụng các mặt hàng xa xỉ phẩm, trong đó có đồng hồ giảm đáng kể, và công ty chịu sự cạnh tranh với các đơn hàng từ các đối thủ toàn cầu, đặc biệt là các đối thủ sản xuất OEM (Original Equipment Manufacturer – Hợp đồng nhà sản xuất linh kiện nguyên thủy) giá rẻ Trung Quốc.
  • Công ty có nhu cầu vay vốn tài trợ hoạt động sản xuất kinh doanh trong thời gian tới. Tuy nhiên, điều khoản vay công ty đề nghị không mấy hấp dẫn khi lãi suất thấp và thời gian trả nợ dài hạn (30 năm).
  • Danh mục sản phẩm của công ty gồm có: dây đeo đồng hồ làm từ kim loại và từ da (đóng góp khoảng 60% doanh thu), đồng hồ Thụy Sĩ (hướng tới đối tượng ở phân khúc trung cấp) và đồng hồ Đức truyền thống (phân khúc bình dân ở châu Âu) (chiếm doanh thu khoảng 20%), và công ty sắp sửa tung ra các dòng đồng hồ thông minh và dây đeo thông minh (dự báo chiếm 20% doanh thu) trong thời gian tới.
  • Sản phẩm chủ lực là dây đeo kim loại có bằng phát minh, tuy nhiên các phát minh này quá lạc hậu từ những năm 1950 của thế kỷ trước. Dây đeo này có thể co giãn, thu hẹp lại đặc biệt, và nó là sản phẩm để công ty đặt vấn đề sản xuất với các đối tác thông qua các hợp đồng OEM; sản xuất thêm các dòng sản phẩm đồng hồ truyền thống và dây đeo thông minh, đồng hồ thông minh. Tất cả đều sử dụng dòng dây đeo này (sau có thêm dòng dây đeo da trong 2 năm trở lại đây).
  • Năng lực sản xuất rất lớn, có thể lên tới hàng triệu đơn vị trong một năm. Tuy nhiên, hiện tại, tổng sản lượng hàng năm hiện tại có thể tiêu thụ chỉ dừng lại ở mức từ 100 đến 200 nghìn đơn vị một năm.

Quá trình phân tích, xử lý, đánh giá cho vay:

Ban đầu tôi cũng rất hào hứng với các sản phẩm hiện đại công ty sản xuất như đồng hồ thông minh, dây đeo thông minh. Tuy nhiên, khi thử làm một cuộc research nhanh từ Internet các công ty sản xuất đồng hồ, từ truyền thống đến thông minh, tôi vô cùng ngạc nhiên khi biết đây là một ngành vô cùng cạnh tranh. Năm 2014 có khoảng 1,2 tỷ đơn vị đồng hồ được bán ra1. Trước mắt nói đến đồng hồ truyền thống, có rất nhiều nhà sản xuất tham gia vào thị trường này, từ giá siêu rẻ (mà Trung Quốc là người dẫn đầu), cho tới các công ty sở hữu thương hiệu hàng trăm năm tuổi ở Thụy Sĩ, châu Âu, Nhật Bản (tuy bán ít hơn nhưng họ là những kẻ dẫn đầu thị trường về giá trị thu về), và tôi nghĩ  việc cạnh tranh chính ở ngành sản xuất đồng hồ chính là nhờ vào thương hiệu + tên tuổi theo thời gian. Việc định vị, marketing vì thế là rất quan trọng, bởi lẽ giá thành và giá bán của các hãng đồng hồ có một sự chênh lệch không hề nhỏ, đặc biệt là các thương hiệu xa xỉ phẩm như Rolex2.

Công ty tôi đánh giá cho vay mặc dù là nhà gia công OEM dây đeo, một bộ phận cấu thành nên một chiếc đồng hồ, nhưng có không biết bao nhiêu các công ty khác, đặc biệt là từ Trung Quốc cạnh tranh với họ. Do đó, cuộc chơi đóng góp vào giá thành một chiếc đồng hồ với giá trị thấp phải chia cho rất nhiều kẻ khác nhau, và đó là cuộc chơi cạnh tranh về chi phí sản xuất.

Các bộ phận cấu thành nên một đồng hồ truyền thống

Tôi nhận định sản phẩm công ty không có quá nhiều sự khác biệt về định vị, không có năng lực gây sức ép để giành lấy từng hợp đồng đơn hàng với khách hàng là các nhà sản xuất các thương hiệu đồng hồ nổi tiếng, lớn. Các thương hiệu lớn có thể “deal” tốt với rất nhiều lựa chọn tương tự công ty, ai “offer” giá – chi phí tốt hơn, chất lượng thỏa tiêu chí người mua – các thương hiệu này (điều này ngày càng dễ dàng với các đối tác Trung Quốc, vì họ có thể sản xuất với số lượng lớn hầu hết các loại hàng hóa khác nhau, từ hạ cám cho đến thượng vàng, mà dây đeo đồng hồ không nằm ngoài cuộc).

Tôi kết luận sự khác biệt về dây đeo đồng hồ có thể kéo dãn, thu lại bằng kim loại không phải là một lý do tốt để thuyết phục trước mắt nhà sản xuất đồng hồ, sau là các khách hàng mua đồng hồ để đeo và làm trang sức (đồng hồ thương hiệu được coi là một vật sức thể hiện đẳng cấp hơn là các tính năng cơ bản xem giờ). Nếu không có công ty, tôi vẫn có nhiều lựa chọn khác, mà suy cho cùng là thương hiệu, tên tuổi đồng hồ nói lên tất cả, thay vì sự khác biệt không đáng kể với quá nhiều sản phẩm thay thế đó. Do đó, tuy công ty có năng lực sản xuất có thể tính đến hàng triệu đơn vị sản phẩm dây đeo kim loại đồng hồ mỗi năm, nhưng hiện tại công suất khai thác chỉ dừng lại khoảng 5-10%, và tình hình kinh doanh, thể hiện qua con số doanh thu qua các năm gần đây không mấy khả quan. Chi phí cố định bao gồm chi phí lương, chi phí bán hàng, marketing, chi phí khấu hao đã không được bù trừ đáng kể do doanh số thấp, cộng với lãi vay cao khiến công ty lỗ lũy kế nhiều năm trở lại đây.

Công ty khi tôi tiếp cận rất tự hào khi tung ra thêm các dòng đồng hồ, dây đeo thông minh, tuy nhiên, khi tiếp cận số liệu kế hoạch, số lượng bán ra trong các năm rất thấp, chỉ dừng lại vài ngàn đơn vị. Tôi cho là chẳng bỏ bèn gì, mặc dù được thuyết phục mục đích là định vị nâng tầm giá trị sản phẩm công ty, từ đó sản lượng dây đeo đồng hồ bán ra sẽ nhiều hơn. Mức độ cạnh tranh của ngành đồng hồ thông minh vô cùng khốc liệt, khi Apple, Samsung sẽ chiếm thị phần phần lớn, và một lần nữa, định vị thương hiệu lại là câu hỏi luôn lảng vảng trong đầu tôi với mảng kinh doanh mới này của công ty.

ab.

Vì lý do đó, tôi cho rằng công ty sẽ sớm thất bại với các dòng sản phẩm thông minh này, và cộng với bản chất kinh doanh đầy áp lực từ tương lai, tôi cảm thấy khó có lý do nào thuyết phục hơn để đi đến kết luận khuyến nghị cho vay dài hạn như vốn chủ sở hữu vào dự án này, bởi lẽ doanh thu và tăng trưởng kém lạc quan, và lỗ lũy kế trong các năm về sau hoàn toàn có thể xảy ra với xác suất cao.

Tôi đi đến kết luận như thế này:

  1. Chỉ lựa chọn cho vay, đầu tư thận trọng.
  2. Thận trọng đánh giá mức độ hấp dẫn của ngành và năng lực cạnh tranh của công ty.
  3. Ban lãnh đạo có năng lực, nhưng nếu mức hấp dẫn đầu tư từ bản chất kinh doanh quá thấp hoặc không có, thì phải tránh xa việc đầu tư.
  4. Đừng tin những lời hào nhoáng từ ban lãnh đạo, hoặc các kế hoạch kinh doanh màu hồng, bởi chúng không khả thi từ thực tế tài chính qua các năm. Quá khứ không lặp lại 100%, nhưng khả năng lặp lại rất cao, và vốn bỏ ra khó thu hồi lại, khi bản chất kinh doanh của doanh nghiệp không mấy sáng sủa.
  5. Cần tỉnh táo khi đánh giá, nhận định vấn đề, độc lập, khách quan.
  6. Sản phẩm cao cấp có thương hiệu là một trong những yếu tố định tính hấp dẫn để xem xét công ty có đáng đầu tư hay không. Tuy nhiên, linh kiện cấu thành sản phẩm cao cấp nếu quá nhiều đối tác sẵn sàng cung ứng, với chất lượng tương tự, thì cạnh tranh là về giá. Khó mà tìm được lý do để đầu tư, trừ khi là những đơn hàng lâu năm, thời hạn kéo dài, hơn là các hợp đồng nguyên tắc.

Case study này là ví dụ minh họa rõ nhất cho câu nói nổi tiếng của Warren Buffett:

Khi ban lãnh đạo có năng lực lãnh đạo một công ty có bản chất kinh doanh tệ lậu, thì chính bản chất kinh doanh của doanh nghiệp sẽ quyết định số phận của nó. (When a management with a reputation for brilliance tackles a business with a reputation for poor fundamental economics, it is the reputation of the business that remains intact.)

Bài viết sau tôi sẽ giới thiệu thêm về trường hợp này.

 Link tham khảo trong bài:

  1. http://www.statisticbrain.com/wrist-watch-industry-statistics
  2. http://www.forbes.com/sites/arieladams/2014/07/31/the-few-big-companies-that-own-most-of-the-major-luxury-watch-brands/

 

 

Advertisements

One thought on “Bản chất kinh doanh – Yếu tố cần xem xét khi đầu tư, cho vay

Leave a Reply

Fill in your details below or click an icon to log in:

WordPress.com Logo

You are commenting using your WordPress.com account. Log Out / Change )

Twitter picture

You are commenting using your Twitter account. Log Out / Change )

Facebook photo

You are commenting using your Facebook account. Log Out / Change )

Google+ photo

You are commenting using your Google+ account. Log Out / Change )

Connecting to %s