Gỗ Trường Thành (TTF): Tương lai phía trước

Kiểm toán EY khi thực hiện việc soát xét báo cáo tài chính 6 tháng đầu năm 2016 đã ghi nhận 1 khoản lỗ gần 1.052 tỷ đồng về việc hao hụt, mất mát hàng tồn kho, với lí do: “Ban giám đốc công ty không thể xác định được thời điểm phát sinh khoản chênh lệch thiếu này là trong các kì kế toán trước hay trong kì báo cáo hiện hành. Vì vậy, ban giám đốc không thể xác định ảnh hưởng của khoản chênh lệch này đến từng kì kế toán. Theo đó, ban giám đốc công ty đã điều chỉnh toàn bộ chênh lệch thiếu phát sinh vào giá vốn hàng bán trong kì theo hướng dẫn của các Chuẩn mực kế toán Việt Nam hiện hành.” Điều này khiến cổ đông và nhà đầu tư không khỏi ngạc nhiên và thắc mắc về năng lực của ban giám đốc công ty. Cổ phiếu bị bán tháo và từ đỉnh cao phục hồi, cổ phiếu bị san phẳng về mức trước tái cấu trúc năm 2013. Khoản mất mát, thất thoát này cũng làm vốn chủ sở hữu của công ty bị âm, vì không đủ để hấp thụ hết khoản chi phí “đột xuất” này.

0.1.PNG

Bảng cân đối kế toán 9 tháng đầu năm với vốn chủ sở hữu âm do việc ghi nhận khoản lỗ đột xuất do hao hụt, mất mát khoảng 1.052 tỷ đồng hàng tồn kho, chi phí quản lí doanh nghiệp tăng thêm hơn 283 tỷ đồng dự phòng nợ xấu phải thu khách hàng và  chi phí lãi vay tăng cao.

Đang trên đà phục hồi, nhà đầu tư không khỏi băn khoăn liệu công ty có còn khả năng tiếp tục hoạt động? Giá cổ phiếu sau khi công bố báo cáo tài chính 9 tháng đầu năm liên tục giảm kịch trần, vì giá trị sổ sách hiện là âm 55 đồng/cổ phiếu. Giá cổ phiếu kết thúc phiên giao dịch ngày 4/11/2016 giảm 3 phiên liên tiếp chỉ còn 6.640 đồng/cổ phiếu. Liệu đã đến lúc chúng ta đặt dấu chấm hết cho mã cổ phiếu TTF?

Theo nhận định của tôi là cổ phiếu đang bị liệt vào dạng tài sản có vấn đề (distressed asset), vì thế cần bình tĩnh đánh giá bản chất sự việc hiện đang ở mức độ nào?

  • Đầu tiên, cổ đông chiến lược hiện tại của TTF là CTCP Đầu tư Xây dựng Tân Liên Phát, một công ty có liên quan với tập đoàn Vin Group, hiện nắm 49,9% số lượng cổ phần tại công ty TTF, và hơn 1.200 tỷ đồng trái phiếu chuyển đổi. Tân Liên Phát hiện là cổ đông chi phối TTF, nên tôi nghĩ họ sẽ không dễ dàng để mất khoản vốn 1200 tỷ đồng trái phiếu và khoản vốn đã bỏ ra để sở hữu 49,9% quyền kiểm soát công ty như vậy. Hiện giá chuyển đổi đã quá cao so với thời hoàng kim giá cổ phiếu của TTF, nên Tân Liên Phát đã hủy quyền chuyển đổi trái phiếu thành cổ phiếu. Tuy vậy, do kiểm soát, nên số trái phiếu này vẫn nhiều khả năng sẽ chuyển đổi sang cổ phần, ở mức giá nào là hợp lí tôi nghĩ chính Tân Liên Phát là người quyết định rõ nhất. Sau khi chuyển đổi, giá trị sổ sách chắc chắn không thể âm nữa.

4. Vay.PNG

  • Lưu ý là hàng tồn kho chỉ ghi nhận hao hụt, mất mát, chứ không ghi giảm giá hàng tồn kho. Hàng tồn kho ở thời điểm kết thúc ngày 30/09/2016 lên đến gần 1.943 tỷ đồng, ở mức trung bình so với 5 năm trở lại đây. Chính báo cáo thường niên năm 2015, công ty cũng thừa nhận vẫn còn sở hữu gỗ giá trị cao để phục vụ các phân khúc cao cấp, mà tôi đoán là gỗ tỵ như thời kì trước khủng hoảng, do đó, giá trị hàng tồn kho này về cơ bản vẫn có giá trị vẹn nguyên. Lưu ý là hàng tồn kho này phần lớn được thế chấp cho việc vay nợ ngân hàng, đảm bảo trả đủ khoản vay.
  • Gía trị dự phòng nợ xấu phải thu khách hàng đã được ghi nhận 283 tỷ 9 tháng đầu năm, và tôi nghĩ sẽ ghi nhận đủ là khoảng hơn 500 tỷ cho cả năm 2016 như việc ghi nhận nợ xấu là hơn 500 tỷ trong báo cáo tài chính 9 tháng đầu năm 2016.
  • Nếu ghi nhận đầy đủ khoản lỗ mất mát hàng tồn kho, nợ xấu khách hàng và chuyển đổi 1200 tỷ đồng trái phiếu sang cổ phiếu của Tân Liên Phát, giá trị sổ sách vốn chủ sở hữu sẽ còn khoảng: 1200 – (500-283) = 983 tỷ đồng, tương đương với mức giá 6.600 đồng/cổ phiếu.
  • Đó là chưa kể đến khoản gỗ nguyên liệu mà công ty sẽ bắt đầu khai thác và tự chủ sản xuất từ năm 2016, với khoảng 14.000 ha, cho khoảng 200.000 m3/năm. Giá trị này không rõ chính xác, nhưng nếu cho đó hoàn toàn là gỗ keo, giả sử giá trị là 50 triệu đồng/ha, thì công ty cũng thu được khoảng 700 tỷ đồng/năm. Đây là giá trị lớn nhất mà cơn khủng hoảng cổ phiếu đã khiến cổ đông lãng quên.
  • Công ty sở hữu chuỗi giá trị ngày càng khép kín: đầu vào gỗ tự chủ, năng lực sản xuất ngày càng được củng cố, máy móc hiện đại, sản phẩm ngày càng cải tiến về thiết kế, đa dạng và phù hợp với phân khúc khách hàng bình dân trong nước, đầu ra liên quan đến Vingroup, do đó, đảm bảo được nguồn thu, và việc phát triển, củng cổ hệ thống bán lẻ bằng hình thức hợp tác với các chuỗi bán lẻ, trung tâm mua sắm, bán lẻ lớn để tận dụng các lợi thế của nhau. Ngoài ra việc quản lí vốn lưu động chắc chắn sẽ được để tâm và quản trị rủi ro cao hơn, chặt chẽ và hiện đại hơn ở thời gian tới dưới cổ đông chiến lược kiểm soát Tân Liên Phát.

Với rủi ro mất vốn hầu như đã “đau một lần rồi thôi” sẽ được ghi nhận đủ trong năm nay, khả năng downside risk (giảm giá cổ phiếu) sẽ không còn quá quan ngại. Việc cổ phiếu giảm giá kịch trần nhiều phiên vì tâm lí hoảng sợ TTF không thể nào hoạt động tiếp cần tính tới việc Tân Liên Phát đã bỏ bao nhiêu vốn vào cuộc chơi này, và họ kì vọng gì vào việc đầu tư rủi ro đó?, kể cả hủy niêm yết “tự nguyện”(vốn rất khó xảy ra, vì chỉ riêng Tân Liên Phát đã nắm 49,9% cổ phần TTF, trong khi đó, muốn hủy niêm yết, phải được chấp thuận của 51% số phiếu biểu quyết của các cổ đông không phải là cổ đông lớn)

Chỉ có một khả năng cao nhất đến từ ẩn số Tân Liên Phát nếu họ cố gắng biến khoản trái phiếu chuyển đổi được phép chuyển qua cổ phần, rồi sau đó họ tìm cách bán lại để sáp nhập, công ty hủy niêm yết. Muốn vậy, họ phải thực hiện hai bước, mà bước chuyển đổi trái phiếu chuyển đổi sang cổ phần là bắt buộc để duy trì trạng thái “tiếp tục hoạt động” (Going Concern) của TTF. Muốn vậy, giá cổ phiếu TTF phải càng xuống thấp, việc chuyển đổi ở mức giá càng thấp sẽ càng có lợi cho Tân Liên Phát. Kết thúc ngày giao dịch hôm 18/11/2016, cổ phiếu TTF đã giảm kịch trần nhiều phiên, vì chỉ còn mức 4.090 đồng/cổ phiếu. Tôi nghĩ giá có thể còn xuống kịch trần 5, 10 phiên nữa, hoặc hơn, tùy quan điểm của Tân Liên Phát cho việc chuyển đổi có lợi với họ nhất. Tùy vào khẩu vị của bạn là nhà đầu tư mạo hiểm hay ngại rủi ro, bạn có thể chờ giá giảm thêm hoặc mua vào từ thời điểm này. Khả năng phục hồi và tăng giá cổ phiếu sẽ cao hơn nhiều so với những rủi ro bạn bỏ ra hiện nay. Tuy nhiên, bạn có thể chờ đợi chất xúc tác là thông báo từ cổ đông Tân Liên Phát đến việc chuyển đổi này để làm ngưỡng quyết định mua vào.

Như vậy, liệu có cái gọi là “không tiếp tục hoạt động,”, khi mà những sai lầm kéo dài đã trả hầu như đủ, và tương lai phía trước không quá bi quan như vậy, đặc biệt khi chuỗi giá trị ngày càng được củng cố và đến hồi thu quả ngọt của TTF, cùng sự kiểm soát cuộc chơi từ TTF.

0.2.PNG

Kiểm soát được gỗ nguyên liệu sẽ giúp kiểm soát giá vốn, giúp biên lợi nhuận tốt hơn thời gian tới. Ngoài ra, giảm đòn bẩy tài chính sẽ giúp cổ phiếu tăng giá trị.

0.3.PNG

Quản lí tốt hơn vốn lưu động sẽ cải thiện các mức sinh lợi của công ty, bên cạnh việc giảm phụ thuộc vào vay nợ thời gian tới.

Bài học dành cho những công ty TTF:

  1. Quản trị rủi ro thị trường, khách hàng, đầu vào, tài chính.

  2. Quản trị vốn lưu động bằng việc lựa chọn làm sao cho giảm phụ thuộc vào nhà cung cấp, tăng quyền năng với khách hàng và giảm số ngày hàng tồn kho.

  3. 2 mặt của vay nợ và những hệ lụy khi sử dụng vốn vay qúa nhiều.

  4. Quản trị công ty cần minh bạch, hiện đại ở hội đồng quản trị, ban kiểm soát và công tác lựa chọn nhà kiểm toán.

Bài học cho nhà đầu tư: Kể cả khi thị trường bi quan nhất, cũng cần bình tĩnh đánh giá và nhìn nhận đúng giá trị xem có đáng để tham gia đầu tư hay không. 

Lưu ý: Theo Nghị định 60/2015 NĐ- CP sửa đổi bổ sung một số điều của Nghị định 58 qui định chi tiết và hướng dẫn thi hành một số điều của Luật Chứng khoán và Luật sửa đổi, bổ sung một số điều của Luật Chứng khoán.

  1. Chứng khoán bị hủy bỏ niêm yết khi xảy ra một trong các trường hợp sau: Tổ chức niêm yết chấm dứt sự tồn tại hoặc không đáp ứng điều kiện niêm yết do sáp nhập, hợp nhất, chia, tách, giải thể hoặc phá sản hoặc do tổ chức phát hành thực hiện chào bán, phát hành từ 50% trở lên số lượng cổ phiếu đang lưu hành để hoán đổi lấy cổ phiếu, phần vốn góp tại doanh nghiệp khác; qũy đầu tư chứng khoán chấm dứt hoạt động; tổ chức niêm yết không đáp ứng điều kiện là công ty đại chúng.
  2. Đối với hoạt động hủy niêm yết tự nguyện, tổ chức chỉ được hủy niêm yết khi có sự chấp thuận của 51% số phiếu biểu quyết của các cổ đông không phải là cổ đông lớn. Cổ phiếu của công ty hủy niêm yết nhưng vẫn đáp ứng điều kiện là công ty đại chúng phải đăng ký giao dịch trên hệ thống UpCom.
Advertisements

One thought on “Gỗ Trường Thành (TTF): Tương lai phía trước

Leave a Reply

Fill in your details below or click an icon to log in:

WordPress.com Logo

You are commenting using your WordPress.com account. Log Out / Change )

Twitter picture

You are commenting using your Twitter account. Log Out / Change )

Facebook photo

You are commenting using your Facebook account. Log Out / Change )

Google+ photo

You are commenting using your Google+ account. Log Out / Change )

Connecting to %s